2021年，受?chē)鴥韧庹咦兓枚喽擞绊?，黑色商品價(jià)格波動(dòng)異常。Mysteel從以下幾個(gè)方面對2021年黑色商品價(jià)格波動(dòng)的原因展開(kāi)分析。1）海外超寬松的宏觀(guān)政策刺激，使得全球對大宗商品的需求旺盛，同時(shí)間接地導致中國出口一直保持在高水平。2）供給沖擊造成了大宗商品價(jià)格較大的波動(dòng)。3）以鋼鐵行業(yè)為例，供給沖擊主要表現為“三輪限產(chǎn)”，使得鋼鐵市場(chǎng)對政策預期較難錨定。4）房地產(chǎn)行業(yè)嚴調控，基建投資低迷，下半年鋼鐵需求急速收縮。5）供需錯配導致煤炭?jì)r(jià)格波動(dòng)異常。6）外部環(huán)境復雜多變是我國大宗商品價(jià)格起伏的重要原因。

總地而言，2021年國內政策先偏緊后糾偏，政策預期經(jīng)常發(fā)生變化。以鋼鐵行業(yè)為例，Mysteel認為，鋼鐵行業(yè)減碳是一項長(cháng)期工作，如何在尊重供需規律的基礎上，做好頂層設計，政策制定盡可能地做到透明和穩定，對市場(chǎng)進(jìn)行合理的預期引導，顯得十分重要。

基于大宗商品價(jià)格視角，展望2022年宏觀(guān)經(jīng)濟政策，Mysteel認為，1）明年信貸刺激政策和財稅政策或將更加積極，消費端會(huì )出現積極改善。此外，基建投資力度環(huán)比改善；在需求總量下滑的背景下，加強保障房建設力度以對沖商品房投資減弱，是可能的政策選項。2）明年CPI抬頭，如何平衡寬松型貨幣政策和物價(jià)水平之間的關(guān)系是明年貨幣政策操作關(guān)注的重點(diǎn)。3）來(lái)穩定房地產(chǎn)市場(chǎng)的措施將會(huì )逐步推出。但是我們也提醒，從政策出臺到最后形成有效需求，還存在一定時(shí)滯，市場(chǎng)不可盲目樂(lè )觀(guān)。4）國內貨幣政策將更加強調“以我為主”，積極應對美聯(lián)儲縮表和加息的沖擊。5）積極應對外部環(huán)境的變化，穩定大宗商品原材料進(jìn)口價(jià)格。（本文是《2021年黑色商品價(jià)格波動(dòng)原因回顧》（上），余下內容請參見(jiàn)《2021年黑色商品價(jià)格波動(dòng)原因回顧》（下））

1. 海外超寬松的宏觀(guān)政策刺激，余波未退

疫情爆發(fā)后，歐美發(fā)達經(jīng)濟體實(shí)施了超寬松的宏觀(guān)經(jīng)濟政策，刺激經(jīng)濟復蘇。

以美國為例。貨幣政策方面，短短一年時(shí)間，美聯(lián)儲向市場(chǎng)投放了23萬(wàn)億美元，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表急劇擴張。大量的熱錢(qián)涌入各個(gè)領(lǐng)域，導致美元大幅貶值，全球大宗商品價(jià)格猛漲。

財政政策方面，美國推出了強有力的消費刺激政策，極大地促進(jìn)了美國居民對商品的消費。

宏觀(guān)經(jīng)濟的刺激使得海外經(jīng)濟復蘇強勁，全球對大宗商品的需求猛增。

2. 供給沖擊造成了大宗商品價(jià)格較大的波動(dòng)

1）原材料供給沖擊。疫情發(fā)生以后，由于疫情防控造成人員無(wú)法工作，導致一些礦山停產(chǎn)、減產(chǎn)，引發(fā)了鐵礦石等大宗商品的供給減少和價(jià)格暴漲。歐洲因“減碳”步伐過(guò)快，造成火電、核電供給的迅速減少，給全球的能源市場(chǎng)造成了巨大沖擊。

2）勞動(dòng)力供給沖擊。疫情爆發(fā)后，疫情防控導致勞動(dòng)者不能正常上班，形成的短期勞動(dòng)力供給沖擊；或老齡化、少子化、收入結構變化導致的勞動(dòng)意愿下降、政策因素導致的勞動(dòng)力成本上升所引發(fā)的中長(cháng)期勞動(dòng)力供給沖擊。勞動(dòng)力短缺特別是生產(chǎn)端的勞動(dòng)力供給明顯減少，最終反映到大宗商品層面就是價(jià)格上漲。

3）供應鏈沖擊。由于美國政府的政策禁令而導致芯片等重要商品斷供的供給沖擊，給全球供應鏈造成嚴重影響。美國因為港口裝卸效率低下以及人手短缺，導致進(jìn)口產(chǎn)品不能及時(shí)卸貨而形成的供應鏈沖擊。港口堵塞、國際航運費和集裝箱運價(jià)高企都是供應鏈沖擊的表現，這些都會(huì )對大宗商品價(jià)格造成沖擊。

中國多種大宗商品對外依存度過(guò)高。中國逐漸融入國際分工體系，主要承擔了中下游的加工生產(chǎn)環(huán)節，因此對中上游的高端零部件和原料等中間產(chǎn)品也產(chǎn)生了較高的依存度。以芯片為例，中國芯片進(jìn)口量大約占世界的1/4，是全球最大的芯片進(jìn)口國。去年開(kāi)始的汽車(chē)芯片供應短缺讓中國汽車(chē)行業(yè)損失不小。

3. 鋼鐵行業(yè)三輪限產(chǎn)

2020年12月，作為實(shí)現“雙碳”的路徑之一，工信部首次提出確保2021年粗鋼產(chǎn)量同比下降，但官方并未公布具體的壓減數量、路徑和時(shí)間表更長(cháng)期和更全面的壓產(chǎn)方案，更是無(wú)從提起。

2021年3月，市場(chǎng)傳言“唐山地區鋼鐵產(chǎn)能減少30%”，但其他地區并未減產(chǎn)，所以全國鋼鐵產(chǎn)量很快恢復至正常水平。2021年6月，市場(chǎng)又傳言“上半年既往不咎，下半年鋼鐵產(chǎn)量”平產(chǎn)。特別是7月1日之后，鋼鐵產(chǎn)量急速下滑。限產(chǎn)已經(jīng)成為被市場(chǎng)接受的事實(shí)，但限產(chǎn)計劃到底如何仍然不明。直至9/10月“能耗雙控”政策被嚴格執行后，市場(chǎng)逐步明確和接受“2021全年鋼鐵產(chǎn)量同比去年減3000萬(wàn)噸左右”的事實(shí)。

回顧過(guò)去一年三次關(guān)于限產(chǎn)政策的市場(chǎng)傳言，市場(chǎng)都會(huì )對此高度關(guān)注，鋼材價(jià)格因此都會(huì )產(chǎn)生較大波動(dòng)。比如上半年國內鋼材需求較旺盛，以及熱錢(qián)充斥，鋼鐵限產(chǎn)政策無(wú)異于“火上澆油”，很容易助推鋼材短期暴漲。

歸根溯源，鋼材價(jià)格較大波動(dòng)的一個(gè)因素是政策預期不穩定，給投機和“熱錢(qián)”以可乘之機，與在螺紋鋼產(chǎn)量周期下行（參見(jiàn)Mysteel前期研究：《螺紋鋼產(chǎn)量與利潤的周期關(guān)聯(lián)性分析》）之際推出限產(chǎn)政策的因素疊加，促成了鋼材價(jià)格大幅上漲。鋼鐵行業(yè)減碳是一項長(cháng)期工作，如何在尊重供需規律的基礎上，做好頂層設計，政策制定盡可能地做到透明和穩定，對市場(chǎng)進(jìn)行合理的預期引導，顯得十分重要。

2021年，受?chē)鴥韧庹咦兓枚喽擞绊?，大宗商品價(jià)格波動(dòng)異常。Mysteel從以下幾個(gè)方面對2021年大宗商品價(jià)格波動(dòng)的原因展開(kāi)分析。1）海外超寬松的宏觀(guān)政策刺激，使得全球對大宗商品的需求旺盛，同時(shí)間接地導致中國出口一直保持在高水平。2）供給沖擊造成了大宗商品價(jià)格較大的波動(dòng)。3）以鋼鐵行業(yè)為例，供給沖擊主要表現為“三輪限產(chǎn)”，使得鋼鐵市場(chǎng)對政策預期較難錨定。4）房地產(chǎn)行業(yè)嚴調控，基建投資低迷，下半年鋼鐵需求急速收縮。5）供需錯配導致煤炭價(jià)格波動(dòng)異常。6）外部環(huán)境復雜多變是我國大宗商品價(jià)格起伏的重要原因。

總地而言，2021年國內政策先偏緊后糾偏，政策預期經(jīng)常發(fā)生變化。以鋼鐵行業(yè)為例，Mysteel認為，鋼鐵行業(yè)減碳是一項長(cháng)期工作，如何在尊重供需規律的基礎上，做好頂層設計，政策制定盡可能地做到透明和穩定，對市場(chǎng)進(jìn)行合理的預期引導，顯得十分重要。

基于大宗商品價(jià)格視角，展望2022年宏觀(guān)經(jīng)濟政策，Mysteel認為，1）明年信貸刺激政策和財稅政策或將更加積極，消費端會(huì )出現積極改善。此外，基建投資力度環(huán)比改善；在需求總量下滑的背景下，加強保障房建設力度以對沖商品房投資減弱，是可能的政策選項。2）明年CPI抬頭，如何平衡寬松型貨幣政策和物價(jià)水平之間的關(guān)系是明年貨幣政策操作關(guān)注的重點(diǎn)。3）來(lái)穩定房地產(chǎn)市場(chǎng)的措施將會(huì )逐步推出。但是我們也提醒，從政策出臺到最后形成有效需求，還存在一定時(shí)滯，市場(chǎng)不可盲目樂(lè )觀(guān)。4）國內貨幣政策將更加強調“以我為主”，積極應對美聯(lián)儲縮表和加息的沖擊。5）積極應對外部環(huán)境的變化，穩定大宗商品原材料進(jìn)口價(jià)格。（本文是《2021年黑色商品價(jià)格波動(dòng)原因回顧（下）》，余下內容請參見(jiàn)《2021年黑色商品價(jià)格波動(dòng)原因回顧（上）》）

4. 房地產(chǎn)行業(yè)嚴調控，基建投資低迷

2021年下半年以來(lái)，中國經(jīng)濟已經(jīng)入新一輪的下行周期。以房地產(chǎn)投資和基建投資為代表的傳統投資進(jìn)入下行周期。特別是房地產(chǎn)投資快速下行，不僅拖累了上下游產(chǎn)業(yè)，而且使市場(chǎng)對房地產(chǎn)行業(yè)甚至是金融市場(chǎng)的負面預期較強，對經(jīng)濟增長(cháng)形成了負反饋。下半年兩次降準可以被認為是經(jīng)濟下行壓力增大后的題中應有之意。

第一階段：今年上半年是房地產(chǎn)企業(yè)去杠桿的階段，彼時(shí)經(jīng)濟壓力較小，貨幣政策穩中偏緊。

第二階段：進(jìn)入下半年后房地產(chǎn)投資等主要經(jīng)濟指標持續走弱，房企拿地開(kāi)工明顯減少，生產(chǎn)受能耗雙控沖擊較大，經(jīng)濟下行壓力增大，監管部門(mén)開(kāi)始邊際放松房地產(chǎn)信貸政策，加快按揭投放額度及速度等。

第三階段：進(jìn)入11月份以后，經(jīng)濟下行趨勢并未得到扭轉，房地產(chǎn)行業(yè)的各項主要指標繼續保持較大的環(huán)比跌幅，也未出現明顯環(huán)比改善的跡象。此外，基建投資企穩回升的速度過(guò)慢，市場(chǎng)對基建投資托底的預期落空。而此時(shí)，恒大事件進(jìn)一步升級，房地產(chǎn)違約風(fēng)險導致市場(chǎng)負面預期進(jìn)一步地增強。由于房地產(chǎn)行業(yè)對中國經(jīng)濟的重要性，宏觀(guān)經(jīng)濟有失速下滑的風(fēng)險。

5. 供需錯配導致煤炭價(jià)格波動(dòng)異常

供需錯配是導致國內動(dòng)力煤等商品價(jià)格持續上漲的主因。一方面，由于環(huán)保等因素，原煤開(kāi)采生產(chǎn)受限，同時(shí)在中澳關(guān)系惡化的背景下，澳煤進(jìn)口被叫停。另一方面，國內對動(dòng)力煤的需求正在回升。此前動(dòng)力煤價(jià)格持續走高，電廠(chǎng)庫存不足，降庫速度明顯快于貿易商和港口?，F在進(jìn)入電廠(chǎng)補庫的傳統季節，同時(shí)也是北方各地準備冬儲煤供暖的時(shí)期，多種因素增強了對動(dòng)力煤的需求。

近期出臺的一系列“保供穩價(jià)”政策措施成效顯現，制造業(yè)生產(chǎn)端出現明顯改善，呈現量增價(jià)降趨勢。10月中旬之后，煤炭等商品價(jià)格已大幅下降，結構性通脹因素對貨幣政策寬松的掣肘減少。

6. 外部環(huán)境復雜多變

美國把中國視為“最主要戰略對手之一”。從權力爭斗的角度看，美國一直在采取打壓、削弱中國的政策。而在另一個(gè)方面，雙方貿易的相互依存程度又非常之高，美國很難完全阻斷與中國的聯(lián)系。在這樣的背景之下，美國采取了競爭與共存、對抗與合作的復合政策。而澳大利亞作為我國重要的原材料進(jìn)口國，中澳關(guān)系的變化更是直接影響我國大宗商品價(jià)格的起伏。

7. 2022年宏觀(guān)經(jīng)濟政策展望——基于大宗商品視角

基于大宗商品視角，我們從以下幾個(gè)方面簡(jiǎn)要地分析2022年宏觀(guān)經(jīng)濟政策的方向。

1）海外商品需求滑坡，中國的出口動(dòng)能或將明顯衰弱。結合“雙循環(huán)格局”的戰略設計，明年信貸刺激政策和財稅政策或將更加積極，保市場(chǎng)主體，保就業(yè)，擴大居民的收入，消費端會(huì )出現積極改善。此外，基建投資力度環(huán)比改善；在需求總量下滑的背景下，加強保障房建設力度以對沖商品房投資減弱，都是可能的政策選項。

2）大宗商品和原材料價(jià)格上漲向下游終端消費品傳導箭在弦上

根據價(jià)格傳導規律，一般情況下，上游價(jià)格傳導到下游大概需要 6—12 個(gè)月時(shí)間。實(shí)際上，進(jìn)入 9 月、10月份以來(lái)，已有不少企業(yè)發(fā)布食品、工業(yè)消費品漲價(jià)的消息，幅度從 5%—20%不等?？梢?jiàn)，大宗商品和原材料漲價(jià)效應向居民消費價(jià)格傳導只是時(shí)間問(wèn)題，要警惕成本推動(dòng)型通脹預期形成。明年CPI抬頭，如何平衡寬松型貨幣政策和物價(jià)水平之間的關(guān)系是明年貨幣政策操作關(guān)注的重點(diǎn)。

3）“房住不炒”下穩預期

我們認為在明年上半年，會(huì )有其他的一系列穩增長(cháng)措施出臺。而且，未來(lái)穩定房地產(chǎn)市場(chǎng)的措施將會(huì )逐步推出。但是我們也提醒，從政策出臺到最后形成有效需求，還存在一定時(shí)滯，市場(chǎng)不可盲目樂(lè )觀(guān)。

4）應對美聯(lián)儲縮表和加息的沖擊

本輪美聯(lián)儲貨幣政策轉向對國內政策的外溢效應將小于以往。美聯(lián)儲已進(jìn)入加息周期，全球流動(dòng)性收縮，但國內貨幣政策將更加強調“以我為主”。疫情反復對美聯(lián)儲縮表進(jìn)程和加息時(shí)機增加了不小的不確定性。從美國債務(wù)的債務(wù)問(wèn)題和居民資產(chǎn)對金融市場(chǎng)的依賴(lài)程度來(lái)看，美聯(lián)儲能否如市場(chǎng)預期的進(jìn)程加息還需觀(guān)察。央行在二季度和三季度的貨幣政策執行報告中均強調“以我為主”。其主要原因是，我國是后疫情時(shí)代最早貨幣政策正?；闹饕?jīng)濟體。

5）積極應對外部環(huán)境的變化

我國經(jīng)濟體制改革的核心任務(wù)，仍然是解決“使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用和更好發(fā)揮政府作用”的問(wèn)題。同時(shí)，實(shí)施更高水平的開(kāi)放，加強與其他國家在氣候變化和節能減排等議題上的合作。